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受美國(guó)關(guān)稅反復(fù)、地緣局勢(shì)變化等因素影響，一季度現(xiàn)貨白銀價(jià)格累計(jì)上漲近18%，最高觸及34.56美元/盎司。

世界白銀協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2023年，全球白銀總供給同比小幅下降1%，且2024年預(yù)計(jì)供給仍會(huì)下降1%左右；2023年，全球白銀總需求同比下降7%，2024年預(yù)計(jì)需求增長(zhǎng)2%。近兩年，白銀工業(yè)需求的增速都在10%左右。隨著供給收縮以及需求大幅增長(zhǎng)，白銀自2021年以來持續(xù)供不應(yīng)求，2021年供應(yīng)缺口達(dá)到2966噸，2022年增至8195噸，2023年降至5732噸，2024年預(yù)計(jì)有6700噸。從供需整體結(jié)構(gòu)來看，隨著近幾年白銀的工業(yè)需求高速增長(zhǎng)，目前，白銀工業(yè)需求占比已經(jīng)接近60%，2024年估計(jì)降至58%左右，投資需求占20%，首飾、攝影需求合計(jì)約20%。

從供應(yīng)端來看，白銀供應(yīng)比較集中，供應(yīng)量排名前五的國(guó)家（秘魯、澳大利亞、俄羅斯、中國(guó)、波蘭）占全球總供應(yīng)量的七成以上。白銀供應(yīng)主要是靠鉛鋅伴生礦、銅伴生礦、金伴生礦等，獨(dú)立礦占比不足三成。近幾年，受全球疫情、罷工、成本上升等因素影響，白銀礦產(chǎn)量幾乎沒有增長(zhǎng)，反而小幅下滑。隨著全球通脹高企，白銀的生產(chǎn)現(xiàn)金總成本大幅提升，從2020年不到5美元/盎司上升到現(xiàn)在的8美元/盎司，總維持成本從2020年的11美元/盎司上漲到現(xiàn)在的18美元/盎司。

2025年以來，金銀比一直持續(xù)上行，直到最近幾個(gè)交易日才開始下行。商品屬性方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)此前持續(xù)回落，有助于金銀比上行。投資屬性方面，雖然金價(jià)持續(xù)上行，但更多是因?yàn)檠胄匈?gòu)金導(dǎo)致，并不是傳統(tǒng)的投資需求驅(qū)動(dòng)，所以并沒有持續(xù)激活白銀的投資屬性。目前，海外白銀庫(kù)存仍偏高，白銀價(jià)格會(huì)跟隨黃金價(jià)格波動(dòng)，不會(huì)有較大的獨(dú)立行情。

展望后市，兩方面因素使白銀更具性價(jià)比投資。第一，當(dāng)前金銀比90左右，處于非經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期的歷史高位水平，顯示出白銀的商品屬性不被看好；第二，近期全球制造業(yè)PMI見底回升，有利于金銀比下行。下一波黃金上漲行情的時(shí)間點(diǎn)，銀價(jià)隨后會(huì)出現(xiàn)補(bǔ)漲和美國(guó)是否會(huì)對(duì)有色金屬加征關(guān)稅，會(huì)是白銀價(jià)格上漲的重要促進(jìn)因素。美國(guó)進(jìn)口銅和進(jìn)口白銀的規(guī)模較大，目前特朗普放話將對(duì)銅加征關(guān)稅，對(duì)白銀加征關(guān)稅的概率也不會(huì)太低。

（作者單位：海通期貨）