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進(jìn)口銅精礦指數(shù) 單位：美元/噸

中國廢銅產(chǎn)量和進(jìn)口量  單位：萬噸

中國銅冶煉廠開工率及日產(chǎn)量（噸）

今年以來，銅價(jià)持續(xù)震蕩上行，多維度利多因素輪番對(duì)銅價(jià)形成加持。受避險(xiǎn)情緒、美元走弱、黃金購買樂觀預(yù)期等因素推動(dòng)，外盤黃金價(jià)格持續(xù)刷新歷史新高，引發(fā)銅價(jià)在2月份一定程度跟漲。此外，銅陵有色宣布檢修引發(fā)市場對(duì)于供應(yīng)端的明顯憂慮，銅價(jià)在3月份走出了一輪加速上漲行情。截至3月末，滬銅主力合約漲幅已經(jīng)較2024年末上漲10%以上，COMEX銅價(jià)在關(guān)稅憂慮下表現(xiàn)更甚。不過，伴隨美國“對(duì)等關(guān)稅”落地，市場風(fēng)向驟變，銅價(jià)僅在清明節(jié)前后兩個(gè)交易日便抹去年內(nèi)幾乎全部漲幅。

宏觀紛擾仍在

金融屬性有望減弱

今年以來，全球宏觀市場紛繁復(fù)雜，貿(mào)易摩擦不斷加劇、美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反復(fù)、地緣政治沖突出現(xiàn)和談曙光，對(duì)銅價(jià)的影響也缺乏一致性。

一季度，美聯(lián)儲(chǔ)共有兩次議息會(huì)議，分別在1月末和2月中下旬舉行。兩次議息會(huì)議均沒有降息行動(dòng)，與市場預(yù)期一致。美國東部時(shí)間2月1日，特朗普政府宣布向中國進(jìn)口商品加征10%關(guān)稅，對(duì)來自加拿大和墨西哥的進(jìn)口產(chǎn)品征收25%的額外關(guān)稅，對(duì)來自加拿大的能源資源征收10%關(guān)稅，關(guān)稅憂慮由此開啟新階段。地緣政治方面，美國東部時(shí)間2月12日，美國總統(tǒng)特朗普先后與俄羅斯總統(tǒng)普京、烏克蘭總統(tǒng)澤連斯基通電話，希望與俄羅斯和烏克蘭代表開啟旨在結(jié)束俄烏沖突的談判。持續(xù)多時(shí)的俄烏沖突似乎看到和談曙光。

二季度，美聯(lián)儲(chǔ)將在5月初和6月中旬分別舉行議息會(huì)議，其中，6月議息會(huì)議將公布經(jīng)濟(jì)展望及點(diǎn)陣圖，由美國挑起的貿(mào)易戰(zhàn)雖然依然在繼續(xù)，二季度貿(mào)易摩擦的影響將有望更多地體現(xiàn)在全球宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中。宏觀對(duì)銅價(jià)的影響也有望按照經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)憂慮承壓拖累銅價(jià)、后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期修復(fù)銅價(jià)的節(jié)奏進(jìn)行。

美國“對(duì)等關(guān)稅”超市場預(yù)期落地后，市場短期憂慮情緒快速聚集，考慮到后續(xù)關(guān)稅較量仍在進(jìn)行當(dāng)中，美國“對(duì)等關(guān)稅”帶來的利空效果頗有極限透支嫌疑，而美國對(duì)銅的關(guān)稅政策仍不明朗，關(guān)稅憂慮帶來的利空影響有望逐步弱化。

供應(yīng)矛盾轉(zhuǎn)移

價(jià)格支撐仍在

一季度，海外礦山整體運(yùn)行平穩(wěn)，冶煉企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張和礦業(yè)周期合力帶來的銅精礦供應(yīng)緊張問題在一季度仍然較為突出。SMM報(bào)出的進(jìn)口銅精礦加工費(fèi)自1月下旬便轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，且加工費(fèi)仍在持續(xù)走弱，截至3月21日，進(jìn)口銅精礦加工費(fèi)周報(bào)-22.88美元/噸，較去年末的6.91美元/噸下降近30美元/噸。調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，二季度，國內(nèi)有7家冶煉廠有檢修計(jì)劃，較一季度檢修力度擴(kuò)大，加工費(fèi)有望在二季度止跌回升。

一季度，國內(nèi)精廢含稅價(jià)差兩度走高，主要考慮與期銅盤面價(jià)格上漲有關(guān)。1月份，國內(nèi)受春節(jié)因素影響，廢銅環(huán)節(jié)流轉(zhuǎn)較慢一度促使精廢價(jià)差走闊至3000元/噸以上水平。“反向開票”問題對(duì)行業(yè)仍有影響，廢銅原料有更多流入陽極板的趨勢，陽極銅供應(yīng)有望在二季度持續(xù)恢復(fù)，并在一定程度上緩解國內(nèi)冶煉企業(yè)原料供應(yīng)壓力。

根據(jù)調(diào)研，一季度，國內(nèi)冶煉企業(yè)檢修較少，僅在1月份和3月份有個(gè)別冶煉企業(yè)安排檢修，進(jìn)口銅精礦加工費(fèi)自1月末開始降至負(fù)數(shù)，且程度持續(xù)加深，銅冶煉企業(yè)開工率維持在82%左右，礦石供應(yīng)緊張給國內(nèi)冶煉企業(yè)帶來一定壓力。二季度，國內(nèi)計(jì)劃檢修的冶煉企業(yè)數(shù)量明顯增加，4—6月份均有多家冶煉企業(yè)有檢修計(jì)劃，據(jù)推算，精煉銅產(chǎn)量影響主要集中在4—5月份。

需求節(jié)奏差異

消費(fèi)拉動(dòng)平穩(wěn)

一季度，受國內(nèi)春節(jié)假期影響，線纜企業(yè)在1月份生產(chǎn)力度偏弱，2月份生產(chǎn)有明顯提升，不同于往年2月份開工率回調(diào)的常規(guī)節(jié)奏。從1—2月份線纜企業(yè)整體表現(xiàn)并結(jié)合3月份線纜企業(yè)開工率預(yù)測值來看，一季度，線纜企業(yè)整體生產(chǎn)表現(xiàn)較往年同期偏弱。國內(nèi)空調(diào)行業(yè)生產(chǎn)在本冷年再度表現(xiàn)積極，從2024年9月起，空調(diào)生產(chǎn)便開始明顯上量，生產(chǎn)旺季早于往年1個(gè)月便已來臨，銷量表現(xiàn)同樣亮眼。汽車方面，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1—2月份，國內(nèi)汽車產(chǎn)量整體好于往年，其中，新能源汽車生產(chǎn)延續(xù)平穩(wěn)增長，新能源汽車銷售明顯好于生產(chǎn)。

高銅價(jià)對(duì)終端的抑制作用有望在二季度延續(xù)，線纜消費(fèi)回升難以有效形成新的消費(fèi)拉動(dòng)，汽車行業(yè)節(jié)性回升效應(yīng)持續(xù)存在，但二季度為空調(diào)行業(yè)生產(chǎn)收縮期，預(yù)計(jì)整體需求將維持平穩(wěn)。

綜上所述，銅價(jià)難以形成較為持久的下跌趨勢，修復(fù)行情即將啟動(dòng)。

（作者單位：國元期貨）