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全球精銅供需平衡表  （單位：萬噸）

注：e為預估值；f為預測值。數(shù)據(jù)不考慮庫存、在途等因素變化。

數(shù)據(jù)來源：安泰科

中國精銅供需平衡表  （單位：萬噸）

注：e為預估值；f為預測值。數(shù)據(jù)不考慮庫存、在途等因素變化。

數(shù)據(jù)來源：安泰科

今年上半年，全球經(jīng)濟在多重挑戰(zhàn)與結(jié)構(gòu)性變革中呈現(xiàn)出復雜格局。增長動能減弱、政策不確定性加劇、地緣沖突頻發(fā)等因素交織，使全球經(jīng)濟增長面臨壓力。與此同時，全球銅產(chǎn)業(yè)也遭遇資源稟賦下降、產(chǎn)能過剩與結(jié)構(gòu)性失衡、物流及貿(mào)易“壁壘”升級等多重問題。

上半年銅價震蕩中顯現(xiàn)韌性

今年上半年，銅價呈“N”字形波動走勢。1—3月，受銅礦供應偏緊引發(fā)冶煉廠減產(chǎn)預期、美國加征關稅推動銅庫存轉(zhuǎn)移以及季節(jié)性需求回暖等因素共振，銅價震蕩上行。4月，美國對中國加征關稅及中國反制措施，引發(fā)市場對供應鏈斷裂和需求萎縮的擔憂，疊加關稅推升貿(mào)易成本、加劇經(jīng)濟“滯脹”預期，銅價走勢急轉(zhuǎn)直下。但4月中上旬起，銅價再度震蕩上漲，主要因為對等關稅暫緩執(zhí)行、特朗普關稅政策削弱美元信用致美元指數(shù)跌破100點，提振銅資產(chǎn)價格。同時，礦業(yè)企業(yè)下調(diào)產(chǎn)量指引、廢銅受反向開票及關稅影響供應減少，疊加電網(wǎng)、新能源汽車等行業(yè)消費韌性凸顯推動庫存去化。

從價格表現(xiàn)看，1—6月，倫敦金屬交易所（LME）當月期銅和3個月期銅均價分別為9431.2美元/噸和9445.4美元/噸，同比分別上漲3.51%和2.42%。同期，上海期貨交易所當月期銅和3個月期銅均價分別為77656.5元/噸和77243.2元/噸，同比分別上漲3.85%和3.04%。

預計下半年銅價具備向上彈性

從基本面來看，今年以來，銅精礦供應擾動持續(xù)加?。阂皇侨蝾^部礦山突發(fā)事故頻發(fā)，二是傳統(tǒng)銅礦主產(chǎn)國資源稟賦下降，三是地緣政治風險外溢。目前，全球銅礦產(chǎn)能增速遠低于冶煉產(chǎn)能擴張速度，銅精礦緊張局面難以緩解。在反向開票以及關稅政策影響下，廢銅供應存在減少預期。若美國進口關稅如期落地，將打破當前銅地域性供應失衡格局，帶來階段性供應改善。三季度，銅需求可能轉(zhuǎn)弱，但四季度有望增長。綜合來看，基本面仍對銅價形成持續(xù)支撐。

從宏觀面來看，全球經(jīng)濟正處于復雜調(diào)整期，呈現(xiàn)“韌性與風險并存、分化與重構(gòu)交織”的特征。下半年，美國經(jīng)濟增長面臨通脹、債務、地緣等多重壓力，市場普遍預期美聯(lián)儲將降息，但其關稅政策的負面效應或?qū)⑸罨?，并通過政策外溢導致美元信用受損、“去美元化”加速，美元指數(shù)承壓，全球金融穩(wěn)定性受到威脅。此外，全球多國經(jīng)濟壓力加大、貿(mào)易保護主義盛行及地緣風險猶存，可能引發(fā)金融屬性較強的資產(chǎn)價格波動。相比之下，盡管中國經(jīng)濟復蘇面臨局部壓力，但是“全面復蘇”仍是主趨勢，政策協(xié)同發(fā)力將進一步夯實回升基礎。

綜上所述，銅價年內(nèi)低點已在上半年顯現(xiàn)。具體來看，三季度，受需求端表現(xiàn)乏力疊加美國擬議銅進口關稅政策存在落地風險影響，供需矛盾或進一步加劇。在此背景下，銅價將延續(xù)震蕩下行走勢，呈現(xiàn)弱勢調(diào)整格局。但考慮到全球制造業(yè)韌性猶存、原料緊張等情況，回落幅度預計相對有限。四季度，隨著海外宏觀環(huán)境明顯改善——美聯(lián)儲降息預期升溫且落地概率較大，國內(nèi)利好政策持續(xù)釋放效能，疊加原料供應趨緊與市場需求回暖形成共振，銅價將迎來上行拐點，逐步震蕩回升。

預計下半年LME 3個月期銅價格主要運行區(qū)間為8800美元~10500美元/噸，以人民幣匯率相對穩(wěn)定估算，上期所3個月期銅價格主要波動區(qū)間為72000元~85600元/噸。

供需缺口難補

市場維持緊平衡狀態(tài)

上半年，全球銅精礦供應受各地區(qū)不同因素影響，但整體仍保持微幅增長。智利和秘魯?shù)牡V山在局部干擾下實現(xiàn)產(chǎn)量增長，巴拿馬銅礦重啟受阻、加拿大礦場因火災暫停生產(chǎn)，非洲的礦山則受自然災害和事故影響較大，剛果（金）卡庫拉銅礦大幅下調(diào)產(chǎn)量指引，贊比亞的部分礦場亦未恢復運營。需求呈現(xiàn)分化態(tài)勢，海外銅冶煉產(chǎn)能利用率下降，中國冶煉產(chǎn)量則快速增長，雖有減產(chǎn)計劃但尚未實際執(zhí)行。受供給增速不及需求的影響，銅精礦加工費持續(xù)下降至-44美元/噸，供需缺口達18萬噸。

展望下半年，預計礦端產(chǎn)量將穩(wěn)步增長，需求仍將保持增長態(tài)勢，全年供需缺口預計將擴大至27萬噸，加工費或?qū)⒗^續(xù)維持低位，難以反彈。

上半年，全球精煉銅產(chǎn)量預計為1343萬噸，同比增長3.1%；消費量為1329萬噸，同比增長3.7%，呈現(xiàn)供大于求格局，過剩14萬噸。但是受美國“虹吸”庫存的影響，供應存在明顯的區(qū)域性不均衡。下半年，國內(nèi)冶煉廠或因原料成本上升而調(diào)整生產(chǎn)節(jié)奏，但海外新增冶煉產(chǎn)能將帶來一定增量，預計精煉銅產(chǎn)量將保持穩(wěn)定；而國內(nèi)“搶出口”效應仍在延續(xù)，預計下半年消費需求將保持穩(wěn)中有升。不考慮庫存及金融屬性因素，2025年，全球精銅供應仍將維持數(shù)字上的過剩格局，但在現(xiàn)貨市場表現(xiàn)為緊平衡狀態(tài)。

國內(nèi)冶煉產(chǎn)能擴張放緩

廢銅仍是短板

安泰科數(shù)據(jù)顯示，2024年，國內(nèi)新增銅粗煉和精煉產(chǎn)能分別為68萬噸和72萬噸，銅粗煉總產(chǎn)能達到1008萬噸/年，銅精煉產(chǎn)能達到1497萬噸/年。2025年，主要投產(chǎn)項目包括廣西金川二期30萬噸、銅陵金新銅業(yè)50萬噸、赤峰金通銅業(yè)二期30萬噸等，預計銅粗煉和精煉產(chǎn)能將分別增加110萬噸和130萬噸，屆時，國內(nèi)銅粗煉和精煉總產(chǎn)能將分別達到1118萬噸和1627萬噸。

上半年，國內(nèi)沒有新的銅礦山項目建成投產(chǎn)，但隨著甲瑪銅礦恢復正常運營、玉龍銅礦達產(chǎn)運行，西藏的礦山產(chǎn)量快速增加，成為國內(nèi)銅精礦產(chǎn)量增長的主要動力。在這些礦山恢復帶動下，預計2025年國內(nèi)銅精礦產(chǎn)量將小幅增加。2025年底，江銅旗下城門山三期、武山三期以及巨龍銅業(yè)旗下巨龍銅礦二期項目計劃投產(chǎn)，將推動產(chǎn)能進一步增長，但對當年產(chǎn)量貢獻有限。

未來兩年，西藏巨龍銅礦產(chǎn)量將持續(xù)增加，紫金礦業(yè)朱諾銅礦和哈密鼎新銅業(yè)延東銅礦計劃于2026年投產(chǎn)，未來國內(nèi)銅精礦產(chǎn)量具備增長空間。

廢銅市場供應趨緊 價格堅挺

2024年結(jié)轉(zhuǎn)的高庫存廢銅在一季度基本消耗完畢，而同期回收量增長有限，供需矛盾突出，持貨商惜售情緒升溫，廢銅供應偏緊局面加劇，價格表現(xiàn)堅挺。

展望下半年，盡管取消關稅過渡期內(nèi)中美雙方積極進行“搶出口”和“搶進口”操作，可能導致三季度中后期至四季度前期進口量增加，但仍存在諸多不確定性。此外，從其他國家進口廢銅以彌補美國缺口需較長時間布局。國內(nèi)方面，在“以舊換新”等政策推動下，廢銅回收量有所提升，但價格因素及反向開票政策可能抑制供應釋放，綜合來看，下半年廢銅供應仍趨緊。

國內(nèi)銅供需情況分析

筆者初步估算，今年上半年，國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量約為646萬噸，凈進口量為159萬噸，供應總量達805萬噸；消費量為764萬噸，供應過剩41萬噸，較去年同期擴大18萬噸。

上半年，精煉銅產(chǎn)量未受到銅精礦加工費轉(zhuǎn)負的顯著影響，主要原因是：一是多數(shù)企業(yè)依靠長單加工費維持運營；二是冶煉復產(chǎn)及新增產(chǎn)能逐步釋放，地方骨干企業(yè)“保增長”意愿較強；三是冶煉副產(chǎn)品如黃金、白銀、硫酸、小金屬價格上漲帶來良好收益。下半年，隨著-40美元/干噸的銅精礦陸續(xù)到廠，廢銅供應依然偏緊，企業(yè)經(jīng)營壓力上升，產(chǎn)量增速將有所回落，但全年銅產(chǎn)量仍將保持較大增幅。

政策驅(qū)動與外部風險并存

一季度，銅“搶出口”行為仍在延續(xù)，疊加光伏“搶裝潮”、“以舊換新”政策加碼等因素推動，需求好于預期。二季度，中美貿(mào)易戰(zhàn)反復波動，先是美國對中國加征關稅，中國迅速反制，隨后5月初談判取得進展，關稅暫緩實施，國內(nèi)出現(xiàn)一定“搶出口”行為，但整體效果略遜預期，銅價相對穩(wěn)定仍支撐剛需較好釋放。下半年，部分需求可能難以維持高增長，美國政策及貿(mào)易摩擦的不確定性仍存，需求增長將受到一定制約。

1—5月，我國精銅進口量同比下降4%，出口量同比增長58.7%。6月，部分企業(yè)仍有出口行為，疊加國內(nèi)市場進入傳統(tǒng)淡季，終端需求放緩，在匯率及關稅預期變化不大的情況下，進口窗口保持關閉狀態(tài)，因此，上半年我國精銅凈進口維持低位。隨著美國精煉銅庫存上升，預計下半年特別是第四季度部分銅資源有望流入我國，但整體規(guī)模有限。從全年來看，精煉銅凈進口量同比將明顯下降。

綜合供應與消費情況，初步預計2025年國內(nèi)精銅產(chǎn)量仍將保持一定增長，高于消費增量。不考慮庫存及金融屬性因素，全年精煉銅供應將呈現(xiàn)約38萬噸的數(shù)字性過剩，較去年有所收窄。然而，結(jié)合在途庫存、區(qū)域分布及金融屬性等因素，現(xiàn)貨市場仍將表現(xiàn)為緊平衡狀態(tài)。

（作者單位：北京安泰科信息科技股份有限公司）