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6月末以來，銅價走出兩波較為流暢的“先揚后抑”行情。6月初，受倫敦金屬交易所（LME）庫存壓力緩和影響，銅價自階段性高點80990元/噸下跌，并于7月15日下探至77700元/噸的月內低點。此后，受我國工業(yè)和信息化部即將出臺穩(wěn)增長工作方案的消息提振，銅價再度反彈。然而，由于政策細則尚不明確，疊加美國銅關稅擾動市場情緒，銅價未能延續(xù)漲勢，自7月23日起再度回落。

宏觀有待明確 利空效果有限

盡管美國向多個貿(mào)易伙伴發(fā)出新一輪關稅通知，但宏觀市場并未因此再度劇烈波動，投資者關注焦點已轉向美國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)及其對貨幣政策路徑的指引。

8月12日，中美斯德哥爾摩經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明發(fā)布。聲明顯示，美國將繼續(xù)修改2025年4月2日第14257號行政令中規(guī)定的對中國商品（包括香港特別行政區(qū)和澳門特別行政區(qū)商品）加征從價關稅的實施政策，自2025年8月12日起再次暫停實施24%的關稅90天，同時保留按該行政令規(guī)定對這些商品加征的剩余10%的關稅。中國將繼續(xù)修改稅委會公告2025年第4號規(guī)定的對美國商品加征的從價關稅的實施政策，自2025年8月12日起再次暫停實施24%的關稅90天，同時保留對這些商品加征的剩余10%的關稅，并根據(jù)日內瓦聯(lián)合聲明的商定，采取或者維持必要措施，暫?；蛉∠槍γ绹姆顷P稅反制措施。

近期公布的美國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)波動顯著，導致市場對下半年貨幣政策路徑的預期提升。從具體來看，美國7月ISM制造業(yè)指數(shù)錄得48，低于預期的49.5，已連續(xù)5個月處于榮枯線下方，顯示制造業(yè)持續(xù)萎縮。隨后公布的7月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)驟降至7.3萬人，創(chuàng)9個月來新低，且5月和6月數(shù)據(jù)均遭下修。這一系列疲軟數(shù)據(jù)大幅提升了市場對美聯(lián)儲9月降息的預期。

下半年，美聯(lián)儲將分別于9月中旬、10月底和12月初舉行3次議息會議。在7月會議按兵不動后，8月進入貨幣政策“空窗期”，美國與各貿(mào)易伙伴的關稅走向將成為影響市場預期的關鍵變量。從總體來看，海外宏觀環(huán)境對銅價的影響正逐步增強，且偏向利多。

國內方面，工業(yè)和信息化部在7月18日國務院新聞辦發(fā)布會上表示，鋼鐵、有色金屬、石化、建材等十大重點行業(yè)的穩(wěn)增長工作方案即將出臺，將重點推動產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化、供給質量提升和落后產(chǎn)能淘汰。該消息顯著提振市場情緒，有色金屬板塊集體走強，銅價亦受到帶動。未來需密切關注淘汰落后產(chǎn)能等產(chǎn)業(yè)政策的細化落地情況。若進一步明確的政策方案出臺，有望再度為銅價提供上行動力。

供應穩(wěn)定 警惕關稅影響

據(jù)了解，中國銅原料聯(lián)合談判小組（CSPT）于7月11日召開2025年第二季度總經(jīng)理辦公會議。鑒于當前現(xiàn)貨市場加工費嚴重扭曲且不可持續(xù)，會議決定不設定第三季度銅精礦現(xiàn)貨加工費（TC/RC）參考價。下半年，Sierra Gorda、Toromocho二期、Kansanshi三期等在建銅礦將陸續(xù)投產(chǎn)。此外，Mirador二期等項目也計劃在年內投產(chǎn)，全球銅精礦供應有望得到一定補充。盡管當前全球銅精礦供應仍偏緊，但加工費已充分反映該預期。隨著新項目釋放產(chǎn)能，加工費有望逐步企穩(wěn)并恢復。

據(jù)上海有色網(wǎng)消息，寧波大榭碼頭正在建設新的集裝箱泊位，工期預計為一年。該工程可能導致查驗和堆場擁堵，對進口廢銅到貨節(jié)奏造成一定影響。冶煉廠對陽極銅的需求上升，可能推動更多企業(yè)增加陽極板生產(chǎn)。盡管今年廢銅整體供應偏緊，但短期內陽極板供應有望實現(xiàn)階段性增長。

近期，LME銅庫存再度出現(xiàn)累庫跡象，市場對供應緊張的憂慮明顯緩解，現(xiàn)貨升水隨之走弱，自7月10日起轉為Contango結構（期貨升水）。據(jù)上海有色網(wǎng)調研，國內冶煉廠將在9月—11月迎來新一輪檢修高峰期，8月，涉及檢修的粗煉與精煉產(chǎn)能較7月有所增加，短期供應或受一定影響。

美國銅關稅政策最終落地，明確不對精煉銅加征關稅。受此影響，COMEX銅價格劇烈波動，對滬銅形成一定拖累。但筆者認為，盡管COMEX銅價格大跌，但較難倒逼美國市場電解銅重新流出，也難以引發(fā)全球顯性庫存結構的實質性變化，因此，對短期全球銅市供需格局影響有限。

消費差異明顯 終端平穩(wěn)延續(xù)

當前線纜行業(yè)處于傳統(tǒng)淡季，疊加夏季高溫多雨天氣，部分線纜企業(yè)生產(chǎn)受到一定干擾。根據(jù)空調行業(yè)季節(jié)性規(guī)律，下半年，工廠生產(chǎn)通常從四季度開始啟動。盡管去年因需求刺激生產(chǎn)提前回暖，但目前尚未觀察到銅管行業(yè)有明顯加速生產(chǎn)的跡象。預計短期內空調行業(yè)將延續(xù)淡季特征，產(chǎn)銷平穩(wěn)，對銅需求拉動作用有限。與此同時，汽車行業(yè)正處于產(chǎn)銷旺季，產(chǎn)銷節(jié)奏有望繼續(xù)加快，對銅消費形成一定支撐。

隨著宏觀預期趨于理性，供需兩端未現(xiàn)顯著變化，銅價有望重新回歸震蕩格局。

（作者單位：國元期貨）